重慶啤酒：擺脫乙肝疫苗陰影 進(jìn)入持續(xù)較快增長(zhǎng)期

投資要點(diǎn)：

 轉(zhuǎn)讓乙肝疫苗項(xiàng)目表明公司已經(jīng)“脫胎換骨”。近日公司董事會(huì)已經(jīng)審議通過(guò)《關(guān)于轉(zhuǎn)讓治療用(合成肽)乙型肝炎疫苗項(xiàng)目的議案》，同意下屬佳辰公司以協(xié)議方式將乙肝疫苗項(xiàng)目以人民幣 100 萬(wàn)元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓江蘇孟德?tīng)柣�因科技有限公司。至此，曾�?jīng)沸沸揚(yáng)揚(yáng)的“重慶啤酒研發(fā)乙肝疫苗事件”徹底告一段落。經(jīng)歷更換大股東、逐步剝離非啤酒業(yè)務(wù)、聘任新管理層等一系列重大變化后，公司在控股股東嘉士伯治理下，已經(jīng)發(fā)生脫胎換骨式變化。我們認(rèn)為公司作為西部區(qū)域性啤酒龍頭企業(yè)，最有希望成為嘉士伯在中國(guó)市場(chǎng)的重心，而且作為嘉士伯在華最優(yōu)上市公司平臺(tái)，不排除未來(lái)有資產(chǎn)注入的可能性。

 嘉士伯許可公司使用更多核心品牌商標(biāo)。近期，應(yīng)嘉士伯(Carlsberg)及樂(lè)堡(Tuborg)商標(biāo)的持有人嘉士伯釀酒有限公司的要求，嘉士伯啤酒(廣東)有限公司轉(zhuǎn)授權(quán)許可給本公司使用的嘉士伯(Carlsberg)及樂(lè)堡(Tuborg)商標(biāo)，現(xiàn)由嘉士伯釀酒有限公司直接授權(quán)許可給本公司及下屬子公司使用，同時(shí)將凱旋 1664 白啤酒(Kronenbourg 1664 Blanc)及怡樂(lè)仙地(Jolly Shandy)商標(biāo)授權(quán)許可本公司使用。上述四個(gè)品牌商標(biāo)均為嘉士伯的優(yōu)質(zhì)品牌資產(chǎn)(具體介紹詳見(jiàn)附錄)，符合我們今年 3 月報(bào)告中關(guān)于公司將獲得嘉士伯重點(diǎn)扶持進(jìn)而做大做強(qiáng)的預(yù)判。

 嘉士伯的支持讓公司名利雙收，可謂“及時(shí)雨”。公司獲得授權(quán)的品牌均為嘉士伯最知名或最暢銷(xiāo)的品牌，將顯著提升公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，如今年已授權(quán)使用的樂(lè)堡品牌上半年同比增長(zhǎng)了 148%。另外，此次新增的凱旋 1664 和怡樂(lè)仙地是定位年輕人群包括女性消費(fèi)者的品牌，可以豐富產(chǎn)品品種，滿足更多消費(fèi)者的需求。同時(shí)，也有利于公司提高產(chǎn)能利用率，降低固定運(yùn)營(yíng)成本，進(jìn)一步提高管理水準(zhǔn)和運(yùn)行效率，提高公司的盈利能力。公司及子公司獲得生產(chǎn)和銷(xiāo)售國(guó)際品牌啤酒的許可，也證明重啤的釀造水平能夠滿足國(guó)際品牌標(biāo)準(zhǔn)，還有助于提升公司形象。

 公司從 2016 年開(kāi)始有望進(jìn)入持續(xù)較快成長(zhǎng)期。1)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，尤其看好授權(quán)品牌的發(fā)展。一方面公司在重慶地區(qū)的市占率約 85%，高市占率的市場(chǎng)環(huán)境有利于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，另一方面公司噸酒價(jià)對(duì)比國(guó)際啤酒商仍有很大空間(2015年上半年百威英博的噸酒價(jià)為 5864元，而重慶啤酒噸酒價(jià)僅為 3221元)。2)通過(guò)優(yōu)化經(jīng)營(yíng)管理降低生產(chǎn)成本和管理費(fèi)用。在大股東嘉士伯的管理下，公司在生產(chǎn)、采購(gòu)、銷(xiāo)售、營(yíng)銷(xiāo)以及財(cái)務(wù)等領(lǐng)域加強(qiáng)整合，通過(guò)建立和實(shí)施關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)(KPI)考核等一系列措施，提高經(jīng)營(yíng)管理效率。3)優(yōu)化生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)，提高產(chǎn)能利用率。公司董事會(huì)上通過(guò)了《關(guān)于公司優(yōu)化生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)的議案》，提出公司將會(huì)通過(guò)出讓、關(guān)停冗余機(jī)構(gòu)或企業(yè)等方式優(yōu)化現(xiàn)有啤酒生產(chǎn)廠家部署，提高盈利能力。

 盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)公司 15-17EPS 分別為 0.20 元、0.35 元、0.44 元。因公司 2015 年資產(chǎn)減值損失較高，造成 16 年業(yè)績(jī)?cè)龇�較快。可比公司 2016 年平均 PE45X，綜合考慮到我們以上提出的幾項(xiàng)關(guān)鍵性因素，給予 2016 年 PE50X，目標(biāo)價(jià) 17.50 元，維持“增持”評(píng)級(jí)。

主要不確定因素。人力及原材料成本上升、重慶地區(qū)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。