重慶啤酒年報(bào)點(diǎn)評(píng)：盈利能力提升明顯 供應(yīng)鏈優(yōu)化彈性待釋放

事件描述

18年報(bào)，營(yíng)收34.7億元(+9.19%)，凈利潤(rùn)4.04億元(+22.6%)，扣非后凈利潤(rùn)3.54億元(+14.8%)，EPS0.83元。擬每10股派8元。

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方正觀(guān)點(diǎn)

1、全年業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼，盈利能力有望持續(xù)提升：Q4單季公司營(yíng)收5.4億元(+11.3%)，凈利潤(rùn)1933萬(wàn)元(+44.2%)，扣非后凈利潤(rùn)由去年同期的508萬(wàn)元減值虧損18萬(wàn)元，主要是因?yàn)楣�司資產(chǎn)減值損失7359萬(wàn)元(+133.8%)，我們判斷與公司年底在湖南地區(qū)關(guān)閉工廠(chǎng)優(yōu)化供應(yīng)鏈有關(guān)，而優(yōu)化帶來(lái)的利潤(rùn)彈性有望在今年開(kāi)始兌現(xiàn)。剔除此項(xiàng)來(lái)看，公司盈利能力提升非常明顯，去年凈利潤(rùn)率與毛利率分別提升1.88pct、0.58pct至12.2%、39.9%，期間費(fèi)用率下降2.19pct。其中銷(xiāo)售費(fèi)用率下降1.5pct，主要得益于廣告及市場(chǎng)費(fèi)用投入下降11.7%，管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用均有不同程度降低。同時(shí)，去年公司委托加工增長(zhǎng)36.1%至6.7億元，對(duì)整體毛利率有所拉低，這也反映出結(jié)構(gòu)升級(jí)對(duì)整體毛利率提升貢獻(xiàn)更大。此外，由于遞延所得稅抵扣減少等帶動(dòng)報(bào)表端所得稅率提升7.2pct至12.7%，抵消部分盈利提升。

2、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)明顯，高端化將持續(xù)提升盈利：分產(chǎn)品來(lái)看，18年公司高中低檔啤酒銷(xiāo)售分別同比增4.9%/9.6%/-3.8%至9.4/67.4/17.6萬(wàn)千升，收入分別同比增長(zhǎng)3%/11.6%/-0.6%至5.1/24.1/4.3億元。合并看啤酒銷(xiāo)量與噸價(jià)分別同比提升6.4%/2%，順利完成年度任務(wù)計(jì)劃，而且公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，高端化發(fā)展趨勢(shì)明顯，這將是公司未來(lái)盈利提升的最核心來(lái)源。根據(jù)19年發(fā)展規(guī)劃，公司啤酒銷(xiāo)量計(jì)劃增長(zhǎng)95萬(wàn)千升，稅后凈收入32.5億元，預(yù)計(jì)今年有望繼續(xù)超額完成。

3、發(fā)力核心市場(chǎng)，供應(yīng)鏈優(yōu)化效果明顯：18年分地區(qū)來(lái)看，重慶、四川、湖南三地分別同比增長(zhǎng)6%、22%、7.8%至25.3/5.6/2.5億元，重慶以外地區(qū)增長(zhǎng)較快與公司大城市戰(zhàn)略推進(jìn)密不可分，未來(lái)有望在四川等獲得一定份額。此外，近幾年來(lái)公司不斷關(guān)廠(chǎng)優(yōu)化供應(yīng)鏈系統(tǒng)，去年低關(guān)閉常德工廠(chǎng)并將其產(chǎn)量調(diào)整至附近的澧縣酒廠(chǎng)，不僅可以提升產(chǎn)能利用率，更能優(yōu)化產(chǎn)能分布。

4、地方強(qiáng)勢(shì)品牌與國(guó)際高端品牌強(qiáng)強(qiáng)結(jié)合，嘉士伯注入預(yù)期強(qiáng)：公司因地制宜，充分發(fā)揮重慶、山城兩大本土品牌在重慶、四川等優(yōu)勢(shì)，同時(shí)又結(jié)合嘉士伯、樂(lè)堡、凱旋1664等高端國(guó)際品牌的影響力，實(shí)現(xiàn)核心市場(chǎng)穩(wěn)扎穩(wěn)扎與省外地區(qū)的擴(kuò)張發(fā)展。此外，根據(jù)此前承諾，嘉士伯須在2020年12月之前將其國(guó)內(nèi)啤酒業(yè)務(wù)注入上市公司之中，解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，以及增長(zhǎng)上市公司全國(guó)發(fā)展能力。

5、盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)公司19-20年EPS分別為1.04/1.22/1.49元，對(duì)應(yīng)PE分別為34/29/24倍，考慮公司產(chǎn)品升級(jí)，盈利逐步強(qiáng)化，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

6、風(fēng)險(xiǎn)提示：1)麥芽等生產(chǎn)成本大幅上漲;2)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，導(dǎo)致銷(xiāo)售和升級(jí)均低于預(yù)期;3)資產(chǎn)注入低于預(yù)期;4)人口結(jié)構(gòu)沖擊，消費(fèi)量持續(xù)下滑;5)食品安全問(wèn)題。