券商：張裕A的渠道下沉空間很大

公司為國產(chǎn)葡萄酒領(lǐng)導(dǎo)品牌，葡萄酒仍屬奢侈消費，經(jīng)濟(jì)敏感度較高。公司積極通過渠道下沉和經(jīng)營進(jìn)口品牌穩(wěn)定收入增長，預(yù)計2015-2017年EPS 分別為1.60/1.82/2.10元，對應(yīng)PE 分別為33/29/25X，維持推薦評級。

投資要點

經(jīng)營形式確有好轉(zhuǎn)，Q1增速回升有季節(jié)性因素：公司業(yè)績經(jīng)歷2012-2014年的下滑，逐步出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，2015Q1收入和利潤分別增長21%和16%。一方面經(jīng)營形式確有好轉(zhuǎn)，另一方面跟2015年春節(jié)推遲有一定關(guān)系，全年維持20%的增速仍較困難。具體來看Q1增長較快的是酒莊酒和低端酒，約20%左右;中間的解百納增長15%左右。

銷售區(qū)域集中，經(jīng)濟(jì)敏感度高:公司核心市場為廣東、江蘇、浙江、福建、山東等地，銷售集中在沿海區(qū)域。本輪公司業(yè)績下滑主要是限三公以及經(jīng)濟(jì)增速下滑導(dǎo)致高端酒市場萎縮，浙江8成以上是酒莊酒、山東主要是解百納，因而受影響較大。廣東、浙江、福建等地市場十分穩(wěn)定。經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)直接帶動葡萄酒消費回升。

渠道下沉空間很大：公司13年才開始做縣級市場，體系逐漸建立起來，發(fā)現(xiàn)市場空間很大。一方面是因為進(jìn)口酒滲透率很低，另外假酒活躍，因而競爭較小。人員到位后縣級市場可以做到幾千萬，如江西、安徽等地。公司渠道非常扁平，縣級經(jīng)銷商即為一級經(jīng)銷商。

加快進(jìn)口酒銷售:進(jìn)口酒一是自有品牌(通過收購獲取)，二是有影響力、能為公司帶來利潤的進(jìn)口品牌。由于葡萄酒消費個性化較為突出，經(jīng)營進(jìn)口酒勢在必行。公司先鋒酒莊已經(jīng)建了300家專賣店，以經(jīng)銷商加盟為主，180家已經(jīng)建成投產(chǎn)。目前銷售規(guī)模僅2000萬左右，未來收入比重可以達(dá)到3-4成。