貴州茅臺:金融屬性凸顯庫存周期啟動 繼續(xù)揚(yáng)帆遠(yuǎn)航

我們認(rèn)為,消費(fèi)總體變化不大的今天,茅臺酒的金融屬性帶來的邊際彈性更大。通過建立“茅臺的茅臺”“茅臺酒期貨”等先行指標(biāo)來觀察茅臺酒經(jīng)銷商的套利空間以及“補(bǔ)庫”行為,率先得出5月中旬給出上半年可完成全年計劃的70%(1.45-1.5萬噸)、六月中旬給出批價在六月底將到達(dá)860元、7月18日中報前瞻中給出茅臺二季度真實(shí)收入將達(dá)50%(全行業(yè)最樂觀的預(yù)估)等預(yù)判,后期被相續(xù)證實(shí)。金融屬性一旦凸顯,意味著增庫存周期啟動,量價將超預(yù)期,此時分析終端消費(fèi)增長數(shù)據(jù)將失效。目前的環(huán)境來看,未來三年供需緊平衡,價格大方向往上,四季度在經(jīng)銷商反映完成全年計劃、春節(jié)備貨、估值切換等陸續(xù)催化,股價易漲難跌。我們給予的12個月目標(biāo)價是390元,當(dāng)下的收益風(fēng)險比大于三,值得加倉。

茅臺酒具備商品和金融雙重屬性,消費(fèi)總體變化不大,金融屬性帶來的邊際彈性更大。茅臺酒具備商品和金融雙重屬性,其保質(zhì)期長、出身好、相對稀缺并不可復(fù)制、毛利率最高抗通脹效果最好等特點(diǎn)決定了茅臺酒的其金融屬性好過于其它白酒。由于茅臺酒供應(yīng)可提前預(yù)知,變化不大,重點(diǎn)分析茅臺的需求即可,在經(jīng)濟(jì)增速放緩的今天,消費(fèi)總體變化不大,短期的市場更容易受市場氛圍和資金(金融屬性)的影響。

借鑒期貨升貼水的思路來觀察套利空間,進(jìn)而推測“增庫存”的意愿;觀察年份酒、定制酒等小眾產(chǎn)品的價格,可率先發(fā)掘價格的拐點(diǎn)。我們借鑒期貨合約的思路設(shè)計出飛天茅臺和普五的“期貨價格”通過這種方式我們可以及時的了解到經(jīng)銷商對后市的看法,如果價格的升水價差大于囤貨至交割日的成本,我們認(rèn)為理論上經(jīng)銷商應(yīng)該采取補(bǔ)庫的行動,通過多次的用此方法來推斷補(bǔ)庫動力是切實(shí)可行的。通過觀察小眾產(chǎn)品(如生肖酒、藍(lán)茅、金茅等)的價格情況,可率先發(fā)掘飛天茅臺價格的拐點(diǎn)。

金融屬性凸顯,增庫存周期啟動,量價將超預(yù)期,終端消費(fèi)增長數(shù)據(jù)將失效。我們認(rèn)為,CPI走高或經(jīng)銷商、終端擔(dān)心后市漲價(或提出廠價)或者經(jīng)銷商覺得價格低估,提前囤貨以備后市。等情境出現(xiàn)時,也意味著茅臺酒的漲價預(yù)期被凸顯(金融屬性),增庫存周期開始啟動。隨之而來的是需求的強(qiáng)勁進(jìn)而推動了上漲,進(jìn)而強(qiáng)化漲價的預(yù)期和再現(xiàn)買貨,銷量將超預(yù)期,進(jìn)而推動價格的不斷上漲。我們預(yù)測茅臺的數(shù)據(jù)主要預(yù)測其報表環(huán)節(jié)、經(jīng)銷商環(huán)節(jié)以及終端消費(fèi)環(huán)節(jié),庫存周期里可持續(xù)數(shù)年,真實(shí)的增長在短期內(nèi)很難證實(shí)或證偽,終端消費(fèi)的同比增速情況數(shù)據(jù)是失效的(如今年二季度茅臺經(jīng)銷商反映增長50%,而終端動銷僅增長10%),重點(diǎn)預(yù)測報表口徑以及一級經(jīng)銷商口徑更為有意義。

漲價預(yù)期不斷、投資不止。未來三年供需緊平衡,價格大方向往上,從未來2-3年維持供需緊平衡格局來看,供應(yīng)的增長十分的有限,而隨著消費(fèi)水平的不斷提高以及茅臺酒渠道的不斷下沉,越來越多的人將首選茅臺,公司在未來的3-5年銷量保持10%以上的增長并非難事,明后年的供應(yīng)格局依舊相對緊張,茅臺酒價格的大方向也將易漲難跌。近期來看,我們預(yù)估四季度陸續(xù)有經(jīng)銷商反映茅臺完成全年計劃,到十一月中旬茅臺可完成全年的計劃;另外,今年春節(jié)提前,春節(jié)備貨的行情將在12月份上演,茅臺酒的供應(yīng)將再顯緊張,價格易漲難跌,批價還將創(chuàng)新高。

買入時機(jī)重點(diǎn)看收益風(fēng)險比�，F(xiàn)在怎么看茅臺的投資機(jī)會,我們認(rèn)為重點(diǎn)看收益/風(fēng)險比。如果收益/風(fēng)險比大于三,可積極加倉,否則需慎重。我們認(rèn)為,茅臺股價280具備較高的安全邊際,意味著往下的風(fēng)險20元(股價按照300元來匡算),而估值切換之際,給于12個月目標(biāo)價390元,意味著收益/風(fēng)險比=90/20=4.5,加倉是值得的。

12個月目標(biāo)價390元,維持“買入”評級。預(yù)計公司2016-2017年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為373、415億元,同比增長14.3%、11.2%,實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為177、196億元,同比增長14.16%、10.72%,對應(yīng)EPS為14.09、15.60元。公司經(jīng)銷商業(yè)務(wù)拓展動力持續(xù)釋放,估值可回升至25xPE,對應(yīng)2017年目標(biāo)價390元,維持“買入”評級。

風(fēng)險提示:限制三公消費(fèi)力度加大、食品品質(zhì)事故。