瀘州老窖：價(jià)格格局已定 高端彈性所在

核心觀點(diǎn)

■茅五瀘2020年度經(jīng)銷商大會(huì)已全部召開，頭部茅五2021年穩(wěn)中求進(jìn)，注重發(fā)展質(zhì)量。五糧液1218大會(huì)中表示“2021年繼續(xù)保持行業(yè)骨干企業(yè)平均先進(jìn)水平的發(fā)展速度，確保企業(yè)發(fā)展運(yùn)行在穩(wěn)健可持續(xù)增長(zhǎng)的合理區(qū)間”，其2021年?duì)I銷方針為“以高質(zhì)量的市場(chǎng)份額提升為核心，強(qiáng)化品牌文化建設(shè)的創(chuàng)新突破，強(qiáng)化高地市場(chǎng)和重點(diǎn)市場(chǎng)的升級(jí)建設(shè)”;酒說報(bào)道，貴州茅臺(tái)年度經(jīng)銷商聯(lián)誼會(huì)主題為“強(qiáng)基固本，惟實(shí)勵(lì)新，高質(zhì)量譜寫新篇章”，2021年基調(diào)“穩(wěn)字當(dāng)頭，實(shí)字托底”，“要以基礎(chǔ)穩(wěn)、品質(zhì)穩(wěn)、政策穩(wěn)，推動(dòng)市場(chǎng)穩(wěn)、價(jià)格穩(wěn)、發(fā)展穩(wěn)”。我們?cè)诖嘶�調(diào)下估計(jì)2021年公司茅臺(tái)酒投放量增幅為大個(gè)位數(shù)，出廠價(jià)保持穩(wěn)定，延續(xù)渠道體制改革既定策略，自營(yíng)/直銷/電商繼續(xù)深化，產(chǎn)品方面調(diào)整優(yōu)化生肖、精品、陳年等產(chǎn)品銷售，市場(chǎng)管理方面嚴(yán)肅整治和處理“高價(jià)、變相高價(jià)”等擾亂市場(chǎng)秩序的行為，加快反黃牛系統(tǒng)研發(fā)，強(qiáng)化聯(lián)防聯(lián)控。

■維持高端價(jià)穩(wěn)量適中、老窖受益的判斷。自2016年本輪高端白酒景氣以來，老窖實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，價(jià)格策略務(wù)實(shí)，渠道模式敢于創(chuàng)新實(shí)驗(yàn)，平臺(tái)公司模式開始快速復(fù)制，2020年國(guó)窖量?jī)r(jià)齊升，在疫情背景下仍于三大重要市場(chǎng)(西南、華東、河南中原)均取得良好成績(jī)，給競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手造成緊迫感。2021年頭部茅五均無十分激進(jìn)的市場(chǎng)策略——根據(jù)調(diào)研了解，五糧液預(yù)計(jì)普五限量，實(shí)行雙軌制，增量推廣出廠價(jià)更高的團(tuán)購版，將經(jīng)典五糧液作為戰(zhàn)略性高端大單品打造是實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量市場(chǎng)份額提升的重心;貴州茅臺(tái)2021年的投放量我們預(yù)計(jì)增幅有限，而經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下，茅臺(tái)需求強(qiáng)勁，預(yù)計(jì)批價(jià)主要高位運(yùn)行。主要渠道策略上，茅臺(tái)繼續(xù)推進(jìn)直銷，五糧液注重圈層營(yíng)銷和發(fā)展團(tuán)購，國(guó)窖推廣平臺(tái)公司模式和強(qiáng)化終端，三者競(jìng)爭(zhēng)仍有錯(cuò)位。我們認(rèn)為國(guó)窖批價(jià)仍有同步上行空間，廠價(jià)調(diào)節(jié)空間亦相對(duì)更寬松，維持2021高端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)氛圍對(duì)老窖顯有利之判斷。

■國(guó)窖勇提300億目標(biāo)，營(yíng)收增長(zhǎng)彈性高端陣營(yíng)最為突出。公司勇提2025年300億+目標(biāo)，據(jù)此測(cè)算2021~2025年銷售估計(jì)CAGR達(dá)18%-20%。2019年11月以來，國(guó)窖結(jié)算價(jià)提價(jià)節(jié)奏良好，批價(jià)站穩(wěn)870元，成交價(jià)站上900元，進(jìn)步明顯，渠道狀態(tài)近年最佳，未來2年增長(zhǎng)清晰度高。

投資建議

預(yù)計(jì)公司2020-2021年每股收益為4.14元、4.98元，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)為260元，對(duì)應(yīng)2022年P(guān)E為42x，給予買入-A評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：醬香熱等導(dǎo)致高價(jià)位酒競(jìng)爭(zhēng)有加劇風(fēng)險(xiǎn);中低檔酒調(diào)整低于預(yù)期。