白酒行業(yè)2019年中報(bào)總結(jié)：高檔酒引領(lǐng)行業(yè)延續(xù)快增

行業(yè)總結(jié)：行業(yè)延續(xù)增長勢(shì)頭，盈利能力進(jìn)一步增強(qiáng)。從板塊數(shù)據(jù)來看，19H1白酒板塊營收和凈利潤分別同比增長19.04%和25.88%，繼續(xù)大幅跑贏全行業(yè)(19H1收入+7.3%)，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。從上市公司數(shù)據(jù)來看，第一，高端酒繼續(xù)表現(xiàn)最優(yōu)，茅臺(tái)供不應(yīng)求、價(jià)格持續(xù)上行帶動(dòng)高端酒整體需求旺盛，亦符合我們的判斷，高端酒未來仍將是業(yè)績表現(xiàn)確定性最強(qiáng)的板塊;第二，二三線酒分化加劇，部分酒企由于競(jìng)爭加劇而短期增速放緩;第三，利潤增速普遍快于收入增速，一方面來自于提價(jià)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，另一方面增值稅下調(diào)紅利開始顯現(xiàn)。從盈利能力來看，19H1板塊毛利率同比+0.69pct，費(fèi)用率同比-0.80pct，凈利率同比+1.55pct，毛利率提升和費(fèi)用率下行共同驅(qū)動(dòng)盈利能力進(jìn)一步增強(qiáng)，其中部分二三線酒企盈利能力略有下滑，同樣表明競(jìng)爭加劇致短期盈利水平分化。

行業(yè)展望：預(yù)收款打款積極，現(xiàn)金流表現(xiàn)靚麗，高端酒強(qiáng)者愈強(qiáng)。19H1板塊預(yù)收賬款同比+14.89%，整體回款勢(shì)頭依然健康，反應(yīng)需求端繼續(xù)維持良性，其中茅臺(tái)同比+23.30%，經(jīng)銷商打款意愿強(qiáng)烈，五糧液同比-1.47%，主要是6月份對(duì)第八代普五實(shí)施按月打款政策所致，實(shí)際上第八代推出后持續(xù)受到經(jīng)銷商追捧，老窖、汾酒、水井等預(yù)收款同樣表現(xiàn)優(yōu)異;19H1板塊經(jīng)營現(xiàn)金流凈額同比+59.42%，整體表現(xiàn)靚麗，但同樣存在一線酒強(qiáng)勁、二三線酒分化的特征，進(jìn)一步反映強(qiáng)勢(shì)酒企優(yōu)勢(shì)更加明顯的趨勢(shì)。

持倉與估值：倉位續(xù)創(chuàng)新高，估值中樞有望持續(xù)上移。截止2019年二季度末，食品飲料的基金持倉比例為19.63%，環(huán)比提升4.56pct，其中，白酒板塊持倉比例為15.54%，環(huán)比提升4.24pct，持倉比例創(chuàng)下歷史新高，也是二季度食品飲料板塊持倉水平提升的主要貢獻(xiàn)力量。從估值水平來看，目前白酒板塊PE-TTM約為35，已升至歷史估值中樞靠上的水平，我們認(rèn)為，我們認(rèn)為，白酒周期性減弱，業(yè)績波動(dòng)性將減小，對(duì)應(yīng)估值波動(dòng)幅度有望收窄，加上MSCI納入帶來外資持續(xù)流入的確定性，未來名酒估值中樞有望持續(xù)上移，未來板塊估值在20-35倍區(qū)間波動(dòng)將成為常態(tài)。

投資建議：業(yè)績估值雙擊，板塊有望持續(xù)取得超額收益。今年以來板塊迎來雙擊行情，截至8月底申萬白酒指數(shù)漲幅102.03%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏大盤。業(yè)績層面來看，19Q2板塊整體延續(xù)了Q1快速增長的勢(shì)頭，但是板塊內(nèi)部分化進(jìn)一步加劇，高端酒業(yè)績確定性最強(qiáng)，二三線酒企由于競(jìng)爭加劇而更多呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，低端酒龍頭順鑫繼續(xù)收割省外份額。估值層面來看，19Q2板塊估值持續(xù)上行，進(jìn)一步驗(yàn)證了我們關(guān)于板塊估值中樞上行的判斷。展望未來，我們繼續(xù)維持板塊結(jié)構(gòu)性繁榮的觀點(diǎn)不變，行業(yè)整體有望持續(xù)穩(wěn)健增長，優(yōu)勢(shì)品牌將盡享消費(fèi)升級(jí)帶來的品牌集中紅利，考慮到當(dāng)前需求持續(xù)旺盛，白酒板塊有望提前迎來估值切換，當(dāng)前名酒對(duì)應(yīng)2020年的PE基本在18-27倍。在國家鼓勵(lì)消費(fèi)，降稅等背景下，消費(fèi)信心有望繼續(xù)保持，相較于醫(yī)藥和家電等消費(fèi)領(lǐng)域，白酒更優(yōu)，板塊有望持續(xù)超預(yù)期獲取超額收益。我們認(rèn)為，高端酒和部分區(qū)域龍頭有望表現(xiàn)更優(yōu)，持續(xù)重點(diǎn)推薦茅臺(tái)、五糧液、老窖、古井、口子、順鑫、汾酒、今世緣等優(yōu)質(zhì)酒企。